【環球旅訊】OTA巨頭(tou)Expedia和Booking Holdings之(zhi)間(jian)有不少相似(si)之(zhi)處，也都面臨(lin)類似(si)的挑(tiao)戰。但雙方的一個重(zhong)要區別在(zai)(zai)(zai)于，Booking Holdings業務比Expedia更加國(guo)際(ji)化(hua)，而后者在(zai)(zai)(zai)美國(guo)市場的實力更強(qiang)。雙方在(zai)(zai)(zai)產(chan)(chan)品組合上也存(cun)在(zai)(zai)(zai)差異，Expedia更傾向于打(da)包(bao)產(chan)(chan)品，Booking Holdings則更加注重(zhong)住宿產(chan)(chan)品。

最近，Seeking Alpha分(fen)(fen)析師Robbert Manders通過對比過去十年的預訂量(liang)、用戶數、毛(mao)利率等(deng)數據，分(fen)(fen)析了這兩(liang)家(jia)公(gong)司的未來發展趨勢。

用戶和預訂量

Booking Holdings 2018年(nian)的總(zong)預訂(ding)量大約是10年(nian)前的10倍(bei)；而Expedia去(qu)年(nian)的總(zong)預訂(ding)量約為2009年(nian)的4倍(bei)。

除了總預訂(ding)量這一重要因素，雙方的對比還需要考慮用戶數量、住宿產品庫存量和毛利率。

毛利(li)率(lv)是(shi)一項重要指標(biao)，從總(zong)預訂量中獲取更高的收入代表了(le)競爭實力。毛利(li)率(lv)降(jiang)低意(yi)味著平臺降(jiang)低價(jia)格以吸引(yin)（住宿）供應(ying)商，進而推(tui)動收入增長。

如上圖所示(shi)，Expedia的毛利率在過(guo)去10年(nian)(nian)呈現了下滑趨勢，Booking Holdings則在上升。Expedia旗下短租平臺HomeAway的毛利率從2015年(nian)(nian)的11.5％降至(zhi)2018年(nian)(nian)的10.2％。但Expedia的酒店預訂（毛利率高于短租）在總預訂量中的占比相對穩定。

過去十年，Expedia整體毛利率(lv)的(de)下(xia)(xia)滑，更(geng)像是一種(zhong)策略，即通(tong)過降(jiang)低毛利率(lv)來(lai)吸(xi)引(yin)更(geng)多供應(ying)商。Expedia在2015年就(jiu)曾公開下(xia)(xia)調毛利率(lv)，以吸(xi)引(yin)更(geng)多業務。

Expedia試圖通過這一策略吸(xi)引(yin)更多酒店和住宿供應(ying)商，削弱(ruo)Booking Holdings在(zai)住宿服務上的優勢(shi)。這一策略從長遠來看(kan)可(ke)能會奏效，目前(qian)Expedia的優勢(shi)并不(bu)在(zai)于總(zong)預訂量。

Expedia的(de)策略一直是(shi)以低定價吸引(yin)B端客戶，但Booking Holdings則更(geng)希望直接引(yin)導用戶在平(ping)臺完成預(yu)訂。用戶群體的(de)累計能為平(ping)臺吸引(yin)更(geng)多(duo)酒店(dian)和庫存(cun)，對于想提升(sheng)入住率的(de)酒店(dian)而言，Booking Holdings的(de)巨(ju)大(da)流(liu)量不容忽(hu)視。

另一個(ge)影(ying)響(xiang)(xiang)毛利率(lv)的(de)(de)原(yuan)因是(shi)Booking Holdings和(he)(he)Expedia在(zai)美(mei)國的(de)(de)普及程度。在(zai)美(mei)國市場，幾家(jia)大型連(lian)鎖(suo)酒店(dian)集(ji)團占(zhan)據了主導地位，而(er)(er)歐洲(zhou)(zhou)(zhou)和(he)(he)亞洲(zhou)(zhou)(zhou)的(de)(de)酒店(dian)市場非常碎片(pian)化。歐洲(zhou)(zhou)(zhou)的(de)(de)許多酒店(dian)都是(shi)家(jia)族企業(ye)。浩華數據顯(xian)示，意大利只(zhi)有5%的(de)(de)酒店(dian)為(wei)連(lian)鎖(suo)品(pin)牌。對于比價網站(zhan)而(er)(er)言這無疑是(shi)個(ge)好消息，小型酒店(dian)的(de)(de)品(pin)牌影(ying)響(xiang)(xiang)力(li)有限，更加(jia)依賴(lai)OTA和(he)(he)旅(lv)行(xing)社來獲取(qu)流(liu)量(liang)。

注(zhu)：Booking Holdings主要(yao)(yao)網站(zhan)（、Priceline.com、Agoda.com）和Expedia主要(yao)(yao)網站(zhan)（Expedia.com、Hotels.com、HomeAway.com、Expedia網站(zhan)的英國、加拿大(da)、日本、德國、意大(da)利(li)、法國、西班牙(ya)域名頁面(mian)）在(zai)美國和國際市場(chang)的累計月(yue)均訪客量(liang)，數據來源：SimilarWeb，統(tong)計時間：8月(yue)份

盡管Expedia在很多其(qi)他(ta)市場的業務數據并未統計進上述的圖表(biao)，但與Booking Holdings相比，雙方的全球訪客用戶量存在較大(da)差(cha)異。

而從(cong)Google趨勢數據(ju)來看，也同(tong)樣(yang)有趣。分(fen)析師Robbert Manders針(zhen)對(dui)(dui)美(mei)國市(shi)場，分(fen)別挑選了Booking Holdings旗(qi)下的(de)、Expedia旗(qi)下的(de)Hotels.com，并對(dui)(dui)兩者進行了對(dui)(dui)比(bi)：

根(gen)據(ju)Google趨(qu)勢數據(ju)，Booking.com在美國(guo)市場(chang)的(de)網站搜索(suo)率已經超過Hotels.com。同時Booking Holdings在國(guo)際市場(chang)占據(ju)著主(zhu)導地(di)位，是(shi)在線酒店預訂領域的(de)中堅力量。Booking Holdings吸引(yin)了(le)全球(qiu)旅客(ke)，也擁有了(le)全球(qiu)市場(chang)庫存，這是(shi)一種良性(xing)循(xun)環。OTA在擴大(da)規模的(de)同時更能吸引(yin)住宿供應(ying)商和尋求最佳旅游服務選(xuan)項的(de)旅客(ke)。

盈利

根據Booking Holdings和Expedia的(de)息(xi)稅前利(li)潤(run)率(lv)（EBIT）曲線圖，在2012年(nian)(nian)達到穩定趨勢之前，Booking Holdings的(de)EBIT利(li)潤(run)率(lv)在2009-2012年(nian)(nian)間實(shi)現了快速增長；Expedia正好相(xiang)反，從2009年(nian)(nian)到2015年(nian)(nian)，Expedia的(de)的(de)EBIT利(li)潤(run)率(lv)一直在下降，隨(sui)后處于相(xiang)對平緩的(de)發展狀態。這與上文(wen)所(suo)述(shu)的(de)雙(shuang)方毛利(li)率(lv)的(de)發展趨勢基(ji)本相(xiang)符(fu)。

但單純的EBIT利潤(run)率(lv)(lv)并不能說明所有財(cai)務(wu)狀況，對(dui)投資者而言，回報(bao)率(lv)(lv)更(geng)加重要，這代表了企業的真正價值和競爭能力。

過去(qu)10年，Booking Holdings的(de)(de)ROE（股(gu)本回報率(lv)）一直(zhi)優于Expedia。綜合雙方的(de)(de)快速發展(zhan)，Booking Holdings的(de)(de)自由現金(jin)流相對更加樂觀。

過(guo)去10年(nian)Booking Holdings的(de)(de)(de)收入和投資回報率均實(shi)現(xian)了(le)比Expedia更快的(de)(de)(de)增長(chang)，Booking Holdings的(de)(de)(de)年(nian)均現(xian)金(jin)流增長(chang)接近5億美元(yuan)。相(xiang)比之(zhi)下，Expedia的(de)(de)(de)現(xian)金(jin)流并未取(qu)得大幅增長(chang)，但其公司市值在過(guo)去十(shi)年(nian)也實(shi)現(xian)了(le)較大的(de)(de)(de)提升。

根據Macrotrends數據，Expedia市值從2009年3月的21.2億美元，上升到2019年10月的約205.4億美元；但是Booking Holdings市值的升幅更快，從2009年3月的32.1億美元，上升到2019年10月的878.9億美元，期間在2017年，還一度突破了1000億美元的大關。

有(you)分析師(shi)認(ren)為(wei)，Expedia具備隱藏優勢(shi)，該集團的營銷支(zhi)出占比(bi)（2018年營銷支(zhi)出占總收入51%）遠高(gao)于(yu)Booking Holdings（占總收入34%）。分析師(shi)認(ren)為(wei)Expedia一旦減少(shao)營銷支(zhi)出，就能夠推(tui)動利(li)潤的增長。

實際上，Expedia旗下的Trivago通過削減廣告支出扭虧為盈，但同時也付出了(le)許多代價。Trivago截至目(mu)前的(de)12個月的(de)收入(ru)，相比截至去(qu)年第一季度(du)的(de)12個月的(de)收入(ru)低23%，其股價在過去(qu)12個月內下跌超過50%。

兼顧(gu)收入增(zeng)(zeng)長(chang)和(he)健康(kang)利潤率似(si)乎(hu)是一件難事，但(dan)Booking Holdings過去十年不(bu)僅實(shi)現了迅速增(zeng)(zeng)長(chang)，利潤率也有所提升。

戰略投資

Expedia和Booking Holdings手中均持有(you)其它上(shang)市公司的(de)股份。Expedia投資了(le)(le)Trivago，Booking Holdings則投資了(le)(le)。對(dui)于Booking Holdings而言，在快速增長的(de)中國市場(chang)獲得攜程的(de)伙伴支持，能夠創造(zao)巨大價值，而Expedia也能通過Trivago吸引更多歐洲旅客。

Expedia持(chi)有Trivago 59.5％的股份，后者(zhe)于2016年上市，自(zi)2017年6月以來，其股價一直在跌。

Trivago股價圖

相比之下(xia)(xia)，Booking Holdings投資的表現好(hao)得多。過去5年(nian)(nian)(nian)(nian)，攜程(cheng)的收入復合年(nian)(nian)(nian)(nian)均增長率(lv)(lv)達到40%，也在盈利。過去4年(nian)(nian)(nian)(nian)，Trivago的銷售(shou)復合年(nian)(nian)(nian)(nian)均增長率(lv)(lv)為31%（以歐(ou)元(yuan)計算），在微弱盈利的同(tong)時其(qi)年(nian)(nian)(nian)(nian)累計銷售(shou)有所(suo)下(xia)(xia)滑。

潛在對手Google 

有行業(ye)人士認為(wei)，Google涉足在線酒店預(yu)訂，將給Booking Holdings和Expedia帶來(lai)挑戰。但Seeking Alpha分(fen)析師Robbert Manders認為(wei)，Google會(hui)控(kong)制其業(ye)務范(fan)圍，避免卷入反壟斷指控(kong)。

2017年，Google因其旗下網上商城Google Shopping涉嫌違反歐盟反壟斷法規，被歐委會罰款24億歐元（約合(he)27億美元(yuan)）。

此外(wai)，Google的業(ye)務嘗試也不是一帆風順。2011年Google推出(chu)了社交(jiao)平臺Google+，盡管Gmail用(yong)戶都(dou)成為了其注冊用(yong)戶，但(dan)這項業(ye)務最終還是以失敗(bai)告終。今年4月，Google關閉了面向(xiang)C端的Google+服務。

Google不會深入旅游領域的另一大原因在于，僅Expedia和Booking Holdings這兩家OTA每年向其支付的廣告費用就高達數十億美元。Expedia和Booking Holdings在直(zhi)接營(ying)銷和績效營(ying)銷上的支(zhi)出分別都(dou)超過了(le)40億美元，其中在線(xian)廣(guang)告占據了(le)較(jiao)大份額，而(er)大部(bu)分營(ying)銷費用都(dou)流向了(le)Google。

雖然大幅度投入了營銷，但兩家OTA的凈利潤都未呈現出相應比例的增長，分別都只實現了小幅上漲。Expedia 2018年全年凈利潤為4億美元，而Booking Holdings同期的凈利潤達到40億美元。

未來發展趨勢

Booking Holdings在過去(qu)10年的表現優(you)異，自(zi)由現金(jin)流（FCF）收益(yi)率(lv)達到(dao)5％。Booking Holdings投資者的目標現金(jin)回報(bao)率(lv)為8%，該(gai)集團(tuan)的直接任務(wu)是將年均(jun)FCF收益(yi)率(lv)增(zeng)加(jia)約(yue)3個百(bai)分(fen)點，從而保持當前價值。

根據(ju)國(guo)(guo)際(ji)貨幣基金組織的最新數據(ju)，當前全球(qiu)經濟增(zeng)速(su)達(da)到3％-3.5％。在不斷發展(zhan)的全球(qiu)經濟中，（國(guo)(guo)際(ji)）旅(lv)游相對(dui)而言是一種奢侈服務，全球(qiu)旅(lv)游市場(chang)規模增(zeng)速(su)從(cong)邏輯上要超過全球(qiu)GDP增(zeng)速(su)，人均(jun)收入的增(zeng)長也將促進更廣泛的奢侈消費。

此(ci)外(wai)，在(zai)線預訂(ding)在(zai)旅游總預訂(ding)量中的(de)占比很(hen)可能會持(chi)續(xu)提升，這一(yi)趨勢將繼續(xu)推動Expedia和Booking Holdings的(de)收(shou)入增長(chang)。

2004-2015年全球(qiu)住宿預訂量(liang)及(ji)在線滲透率(lv)（數(shu)據(ju)來(lai)源：Euromonitor）

市(shi)場發(fa)展一般呈周期性趨勢，而根據目前的(de)圖表(biao)，在線(xian)滲(shen)透率的(de)持續增長(chang)緩解了OTA所受到的(de)周期性影響。但在未(wei)來的(de)經濟低迷時期，在線(xian)滲(shen)透的(de)相對(dui)增長(chang)潛力很(hen)可(ke)能將被市(shi)場總預訂量的(de)下滑(hua)所抵消(xiao)，導致在線(xian)預訂量（以美元計算）可(ke)能出現縮減。

就預(yu)期(qi)增長(chang)率(lv)而言，基(ji)于股票價值計算，Booking Holdings要(yao)達(da)(da)到(dao)目(mu)標，還需要(yao)實現3個百分(fen)(fen)點的(de)年(nian)均FCF收(shou)益(yi)(yi)率(lv)增長(chang)，而Expedia的(de)增長(chang)目(mu)標則(ze)是Booking Holdings的(de)兩倍。Expedia當前的(de)自由現金(jin)流收(shou)益(yi)(yi)率(lv)約為(wei)2%，該集團(tuan)的(de)年(nian)均增長(chang)幅度要(yao)達(da)(da)到(dao)6個百分(fen)(fen)點，才能為(wei)投(tou)資者(zhe)帶(dai)來8%的(de)收(shou)益(yi)(yi)回(hui)報率(lv)。

但Expedia很難(nan)實現這一(yi)點，也不應以此為(wei)(wei)目(mu)標。作為(wei)(wei)衡量(liang)收(shou)入(ru)最重要的指標，Booking Holdings和Expedia在(zai)2019年上半(ban)年的預(yu)訂(ding)間夜量(liang)增(zeng)長(chang)率均達到11%。Expedia在(zai)某(mou)種(zhong)程度上仍(reng)然希望向股(gu)東證明其盈利能(neng)力，而這將使Booking Holdings獲益。

結論

過去10年，Booking Holdings在各項重要業務和財務指標上的表現幾乎都要優于Expedia，但Expedia的市盈率卻超過了Booking Holdings。Manders認為，Booking Holdings的實力和盈利能力都更具吸引力。 (本文由Elena編譯自Seeking Alpha)